医药医疗并购基金的特点、现状及注意事项

原文发表于《医药经济报》2023第96期（总第4551期）

文 | 医药经济报特约撰稿人、和君咨询高级咨询师 史天一

集采、医药反腐、医疗合规要求趋严、注册制拉低上市门槛，细分赛道竞争更加白热化等，令许多医药医疗企业的研发、商业化推广、资金等多个方面同时面临严峻挑战，而其中最关键的是资金，因为通常认为，足够的现金流是开展研发、营销、运营升级等的基础，但企业通过贷款、发行股票等常规方式融资在当前大环境下，难度愈来愈高。表现在资本市场上，经历了2021年前后的投融资热潮和一二级市场估值倒挂之后，近2年，国内医药医疗投融资回归理性，整体趋冷。2023Q1-Q3国内医药医疗融资事件虽然同比增长12.1%，但融资总额仅为850.2亿元，同比下滑25.1%。不过，企业或许可以探索其他企业发展路径，例如通过使用并购基金，在企业自身不需要出资很多的情况下，通过并购实现企业扩张和发展。下文简要介绍医药医疗并购基金的特点、医药医疗企业使用并购基金的现状及使用并购基金的注意事项。

一、并购基金为医药医疗上市企业并购提供了一个独特路径

并购基金，是上世纪中期从欧美国家发展起来的一种基金形式，数年以前传入我国。并购基金顾名思义，指专注于从事企业并购投资的基金。和其他私募股权基金相比，并购基金可以让企业实现高杠杆、低风险的并购。

一般来说，并购其他企业需要企业本身有大量的现金流。然而，并购基金整合了PE和上市公司和风险投资者，并购基金里只有小部分来源于企业自有资金，而大部分来源是募集到的风险投资者的资金。从而使现金流不很充裕的企业也有机会并购其他企业。在高杠杆效应的同时，企业又可以将风险分担给PE机构，从而避免标的运营初期的亏损对企业产生影响。而且由于企业出资只占并购基金较低比例的股权，没有控制权，也就规避了大量要求申报的条款。

同时，并购基金也不需并入企业的报表，控制在并购基金手上的标的经营表现也不影响企业的表现，企业可以通过并购基金并购多个标的，经过观察和优选后将其中表现出色的选择性的收购，从而大大降低了运营管理风险。

企业并购、并购基金，虽然多年以前就出现了，但许多医药医疗上市企业，尚未重视并购整合行业资源，也还没注意到并购基金的作用。对于医药医疗行业有并购需求，尤其是资金不是很充裕的上市企业，并购基金可以说是一个值得关注的路径。

二、并购基金有利于医药医疗产业升级

一个金融工具的使用，不仅要看其可操作性，也要看它的存在是否和大环境相呼应。和大环境相呼应的前提下，企业通过使用金融工具实现投资行为，长周期内也容易获得政策的支持。显然，并购基金有利于医药医疗产业升级。

长期以来，我国医药医疗行业存在行业集中度低、企业间协同发展弱的情况。在我国产业整合升级，经济结构不断优化的大方向下，多部门鼓励企业并购重组。政府及监管机构自 2014 年以来出台了多项鼓励并购重组的政策制度。早在2018年12月，国家药监局发布的《关于加强药品集中采购和使用试点期间药品监管工作的通知》就提到，支持药品生产企业兼并重组、联合发展。又例如2022 年1 月，工信部、发改委等九部门联合印发《“十四五”医药工业发展规划》指出，“大中小企业协同发展的产业生态尚未形成，产业集中度不高”是医药供应产业链面临的问题之一。未来要让行业龙头企业集中度进一步提高。”在这一背景下，以上市公司为主体设立的产业并购基金在医药医疗行业集中度的提升过程中自然扮演着重要作用。这在2017年1月10日证监会颁布的《上市公司重大资产重组管理办法(2016年修订)》提及“鼓励依法设立的并购基金参与上市公司并购重组”中可以看出。

三、部分医药医疗企业已经在使用并购基金

部分医药医疗企业已经走在行业的前面，大力通过并购基金整合行业资源，力图构建医药医疗全产业链发展，同时整合核心技术、研发、营销团队等，让企业发展实现跳跃式发展，包括恒瑞医药、白云山、药明康德、爱尔眼科等。以下选取有代表性的企业简要分析。

1、恒瑞医药

曾经，恒瑞医药被认为是不会借用资本杠杆的保守药企，在研发和管线专利引进上都比较后知后觉。不过，这一观感在2022年被打破了。这一年，恒瑞医药设立产业并购基金，高达20.1亿元，居当年药企并购基金总额之首。基金名为上海盛迪生物医药私募投资基金合伙企业（有限合伙），据恒瑞称，该并购基金的投资聚焦医药健康领域，主要针对医药健康领域优质企业，重点则关注生物医药领域的创新研发，借并购基金之力，来孵化生物医药产业生态圈及生物医药创投平台。

恒瑞医药此次出手，可以说是吹响了创新药转型升级的冲锋号。因为对于医药医疗的头部公司而言，内部自研可能已经面临边际效应递减，这时通过产业并购的方式，可以引进外部创新火花，提高企业效率。而并购基金，则可以使恒瑞通过高杠杆，投资并购更多的头部生物医药企业。值得注意的是，该并购基金的GP是恒瑞自己的控股子公司，而非外部的专业基金运营团队。此举主要原因是恒瑞作为头部企业，对产业大环境的理解、临床需求的把握、以及技术的透视、商业化的洞见等，有自信会比外部投资基金专业。

2、药明康德

药明康德产业并购基金布局比恒瑞医药更早。早在2021年，药明康德就联合“并购女王”刘晓丹共同设立了一支医疗产业并购基金，还通过关联公司成立了药明汇英一期产业投资基金合伙企业，注册资本1.01亿元人民币。

而2023年10月，药明康德投资华平大健康产业投资合伙企业的投资基金（主要针对医疗健康领域的投资、并购；下称“华平大健康基金”）。认缴不超过6亿元人民币的投资基金份额，其所持投资基金比例将不超过投资基金最终募集总额的19.9%，可谓是巨资投入。

华平大健康基金是全球私募股权投资业的先驱，在全球各主要市场均有布局。其投资战略特点为：行业精英和本地市场经验的结合，灵活投资各阶段企业。根据约定，该基金将通过收购、分拆等方式帮助平台企业完成行业并购整合。

华平大健康基金将主要专注于中国市场大健康领域的投资机会，未来计划投资10-15个项目，重点布局创新药、医疗服务的头部公司、创新医疗器械等，推动全球医疗创新技术落地中国。这正符合药明康德的未来发展战略，而且有全球私募股权投资业的先驱陪跑，药明康德未来通过并购实现升级迭代的前景广阔。

3、爱尔眼科

爱尔眼科对并购基金运用的得心应手，四两拨千斤，让企业从小规模快速膨胀，且企业能力快速提升。2014年，爱尔眼科旗下只有71家眼科医院和中心，而截至目前，爱尔眼科已经在全球建立了816家眼科医院和中心。

为了方便并购，爱尔眼科设立了多支有限合伙企业并购基金。在并购基金中，爱尔眼科与投资方都是作为LP，爱尔眼科用自身的运营管理体系和企业愿景说服投资方出大部分资金，自己只需投入很小比例的资金。爱尔眼科的并购基金操作手法，与其他使用并购基金的企业相比并无特别之处，其独特性在于投资者始终愿意承担大部分风险，与爱尔眼科共创未来。并购基金只是一个工具，爱尔眼科自身吸引投资者的魅力其实更加关键。其对市场的精准预判、设计的合伙人计划、高效的激励政策、完善的运营管理体系、可复制的运营模式，以及对研发的大力投入，让投资者认为并购基金手段可以让其形成产融互动良性循环，不断并购新的眼科机构，可以复制其成熟的运营模式和技术，还能不断整合眼科医生和患者资源，有望实现持续盈利，推动其市值不断增长，企业规模不断壮大，从而坚定地通过并购基金支持其发展。

四、使用并购基金需谨慎，企业需要有几个基本条件

企业并购是医药医疗行业提高行业集中度、促进产业高质量发展的必要手段，而并购基金是高效动用多方资金共同推动并购行为的投资工具，未来当有更多的使用空间，越来越多的医药医疗企业也有机会使用并购基金。虽然并购基金有诸多好处，在当前既鼓励资本市场活跃度，又严格准入和规范的市场监管环境下，企业当在谨慎理性的基础上，发展以下几个能力后，再考虑使用并购基金，如此可形成产融互动良性循环，不至于盲目无序扩张后失去发展张力。

1、良好的资金状况

虽然并购基金可以让企业在资金不很充裕的情况下也可以开展并购，但企业作为经营核心，至少要保证自身有健康的资金状况，稳定的现金流和较可观的利润率，仍是企业成功使用并购基金实现并购的前提，毕竟自身先活下来，并购其他标的才有意义。

2、企业组织者极强个人魅力以及企业魅力

由于并购基金的高杠杆特点，企业必须努力打造组织者的个人魅力和企业形象，来吸引PE、风险投资者的加入。企业组织者的个人信用、说服能力、演讲能力、战略构想、领导力，乃至企业的组织氛围、企业文化、企业上下对未来的愿景等，都是PE和风险投资者评估一个企业未来走势的重要指标，未来会有更多的企业使用并购基金，只有组织者个人魅力和企业魅力都极强的企业，才能成功获得大笔的资金支持，共谋并购扩张大计。

3、信息收集和发现机会的能力

虽然借助PE机构，或者外部专家，企业也能够进行标的筛选，可能偶尔依靠外力企业也可以有较高的并购成功率，并购的标的表现可能也良好，但毕竟企业自身对行业的理解和对相关核心技术演变趋势的预判才是最关键的。打算使用并购基金的企业，至少要有较强的研究机构，在信息搜集、政策分析、洞察自身发展趋势的基础上，知道自身真正需要什么资源，先预见机会，才能有的放矢地去发现机会，从而并购自身真正需要的标的。

4、统筹规划能力和清晰的发展逻辑

如果企业统筹规划能力弱，也没有清晰的发展逻辑，即使运用并购基金并购了许多标的，也可能由于经营不善而给自己带来麻烦。这需要企业在洞见未来的基础上，运用强大的统筹规划能力，把标的企业的整个组织吸纳进自己的组织，为我所用，并且靠清晰的发展逻辑和战略能力，调动各路资源把整个企业引向正确的发展道路，让生产、研发、营销、人力资源等不同板块齐头并进，给投资标的赋能，实现价值变现，也推动自身实力的真正提升。